宝钢演绎中国版摩根

世界钢铁行业的发展史，就是一部并购整合史。过去100多年中，美国、日本、欧洲的钢铁工业在四次大的购并浪潮中确立了其钢铁大国的强势地位。相比之下，当年由政府主导并购形成的沉疴，一度令宝钢集团远离并购，长期埋头于自身的产能扩建，热衷于虚拟联合的战略联盟，从而使得自己在国内行业的龙头地位日渐岌岌可危。从去年以来，米塔尔、阿赛洛等世界钢铁巨人走向联合，并将并购战火烧到中国后，被炙烤的宝钢终于坐不住了。 相同的一盘散沙 1901年4月1日，约翰·皮尔庞特·摩根组建的美国钢铁公司正式成立。在盛大的新闻发布会上，摩根公布的公司资产是8.5亿美元。仅仅1个月之后举行的第二次新闻发布会上，美国钢铁公司的资产已经飙升到10.18亿美元，成为世界上第一家拥有10亿美元以上资产的公司——美国钢铁公司一共并购了700多家大大小小的企业，控制着全美65%的钢铁生产，可以决定近17万钢铁工人的命运。从此，摩根成为世界所有并购家膜拜的偶像，同处钢铁行业的宝钢也不例外。 宝钢集团早期的发展，深深烙有首任董事长黎明的印记，最大特点就是一个“快”字——在黎明1983年到1998年的15载主政期间，宝钢集团以迅雷不及掩耳之势完成了一、二、三期工程。而在具有“钢铁女皇”之称的谢企华主政期间，宝钢集团的最大特点则可以用“稳”字来概括。今天，虽然履新以来没有太多的言论，但宝钢集团新任董事长兼总经理徐乐江瞩望的何尝不是摩根的那种荣光呢？ 按照最新确定的战略，宝钢今后主要通过外延扩张实现生产规模的扩大。外延扩张的途径有两个，一是参与国内钢铁行业的并购重组；二是在消费缺口较大的地方新建钢厂。其实，在国内钢铁产能供大于求的情况下，在任何地方新建钢厂也称不上是好办法。早在2004年，广东省就把宝钢集团和广东韶关钢铁集团有限公司合资的湛江钢铁项目初步规划上报给国家发改委，但之后由于国家对钢铁行业的宏观调控，项目一直被搁置。直到目前，国家发改委还将其停留在测评阶段，即使获批，广东省也需根据其上马的规模，淘汰掉同量的相应产能。而相反，通过并购，不但能迅速增加宝钢的生产规模，而且成本会大大少于新建。据测算，国内目前新建一个500万吨的钢厂需要200亿元的投入，即吨钢的投资成本约为4000元。照此计算，韶钢松山、南钢股份、包钢股份等年产钢300万吨左右的钢铁企业，重置成本需要120亿元左右，相当于每股9元，是时下股价平均值的3倍左右。因此，并购才是宝钢集团提升产量的终南捷径。 事实上，如果不能通过大并购迅速提高市场占有率，宝钢本已岌岌可危的行业龙头地位确有不保之虞。2005年，宝钢集团粗钢产量2275万吨，占全国3.5亿吨总产量的6.5%。而在2004年，宝钢集团的粗钢产量为2141万吨，占全国总产量的7.86%。显然，单靠自身产能的贡献，宝钢不但很难实现“干3000万吨，看4000万吨，想5000万吨，2010年实现一体化运作，成为世界钢铁业前三强”的“十一五”规划目标，而且宝钢集团将会不可避免地被湮没在国内几百家大大小小的钢铁企业中（图表1）。 钢铁是典型的规模经济产业，它上连矿产资源业，中连煤炭、运输、电力，下接机械、汽车、房地产等行业，对产业集中度要求很高。只有形成了较高的产业集中度，才能建立完善的产业链，抗御任何来自上游或下游产业的风险。中国钢铁行业鱼龙混杂的现状，与摩根当年组建美国钢铁公司之前相差无几。自南北战争结束后，美国的钢铁工业获得了空前的发展，美西战争和布尔战争，又为钢铁工业开辟了巨大的市场。但钢铁行业的大量重复建设，导致竞争毫无秩序，由于每家钢铁企业的规模都相对有限，使得整个行业一盘散沙。正是在这种情况下，摩根开始了大规模的钢铁重组。同样，2004年，中国前五大钢铁企业的产量集中度只有15.7%，远低于巴西、韩国、日本、俄罗斯、印度等国（图表2）。因此，中国钢铁工业要想建立更好的秩序，同样必须进行更大规模的重组兼并才行。只不过，中国钢铁工业一直没有像摩根这样的人物出现。 《钢铁产业政策》2005年7月的出台，将宝钢推到了前台。为配合一触即发的大规模并购，宝钢集团已经开始调整公司架构。包括在集团下面注册一家新的贸易子公司，原来由宝钢股份旗下上海宝钢国际经济贸易有限公司分管的钢材深加工、零部件等业务，将被调配到这个新的贸易子公司旗下。更重要的是，该子公司还将承担上海宝钢国际经济贸易有限公司原来承担的参股矿山等投资职能。其实，这只是宝钢集团酝酿成立的众多子公司中的一个，徐乐江还计划成立金属、资源类子公司，以与宝钢股份的相关资源进行调整，理顺被收购钢铁企业在集团内的采购、销售方面的关系。 托拉斯之路不通 在美国19世纪末，由于市场过于分散，任何行业任何形式的松散联盟最终都以破产告终。促动摩根通过大并购组建美国钢铁公司的一大原因，就是浅层次的初级联合价格托拉斯的失败，通过资产重组也因此几乎成为海外钢铁行业联合的唯一途径。2004年发生的 117 件并购重组交易，更是刷新了世界钢铁行业重组记录（图表3）。在全球钢铁行业迄今为止发生的四次大并购浪潮中，除第一次成就了美国钢铁公司外，后面三次逐一造就了新日铁、阿塞洛和米塔尔等 三大钢铁集团。既然世界钢铁行业的发展历程堪谓一部并购整合发展史，要想成为国内老大和进入全球三甲，宝钢集团必须进行并购。更何况，宝钢集团开辟的价格托拉斯道路同样也没有走通。 组建不涉及资产交易的价格托拉斯，应该是“一朝被蛇咬”的宝钢集团“十年怕草绳”的反应。1998年，国务院一纸批文诞生了宝钢集团，同时也使其通过首次重组吸收了上海冶金控股（集团）公司和上海梅山（集团）有限公司。尽管被吸收进来的钢铁企业很快就扭亏为盈，但对宝钢集团伤筋动骨的影响也相当明显。宝钢年报显示，在1999年总资产比合并前增加502亿元的同时，宝钢的资产负债率一下子上升了10个百分点。又经过3年时间，宝钢集团才淘汰掉了总计341万吨的落后生产能力，并通过各种渠道减员6万人。当时，由于看淡该次重组的前景，标准普尔将宝钢集团的评级从BBB＋调降为BB＋。从那以后，宝钢集团就基本没再对钢铁企业进行过并购。 在2001年3月与首钢集团、武钢集团签署首个战略合作协议后，宝钢集团在过去几年又与太钢集团、马钢股份等多家钢铁企业签署各种各样的战略合作协议。这种战略联盟虽然有通过虚拟联合增加与铁矿石供应商谈判筹码的考虑在内，但实践表明它的效果微乎其微。这一点，在进口铁矿石的价格上表现得相当明显。 1981年，宝钢集团第一次从澳大利亚进口铁矿石。此后24年间，我国累计进口铁矿石近10亿吨，近几年的进口量更连年快速递增：2002年进口铁矿石数量1.15亿吨，2003 年上升到1.48亿吨，2004和2005年分别为2.08亿吨和2.48亿吨。虽然中国成为全球最大的铁矿石进口国，但付出的铁矿石单价却远高于日本。1998-2004年，日本进口的铁矿石价格每年都稳定在23-26美元/吨之间，而中国进口的平均价格变化幅度非常大，2002年是24.83美元/吨，2003年上升至32.79美元/吨，2004年飞涨到61.09美元/吨。2006年6月20日，在与澳大利亚必和必拓公司、澳大利亚哈默斯利公司和巴西淡水河谷公司等三大国际铁矿石巨头“纠缠”半个多月后，宝钢集团被迫宣布接受铁矿石供应价格再涨19%的要求。 日本人获取稳定价格的秘密，在于大量参股到铁矿石采矿企业中。根据国际金属和矿产工业权威机构AME提供的资料，澳大利亚24个主要铁矿中，日本公司直接参股的有8个，其余16个铁矿也有日本的企业间接参股。在巴西、加拿大、智利、印度等其他铁矿石的主要产地，也可以发现日本公司的触角。 铁矿石价格飞涨，对消耗铁矿石最多的宝钢集团影响自然最大，进军海外以得到长期稳定且价格合理的铁矿石资源，应是情理之中的选择。宝钢并非没有就此进行尝试，但由于生产规模有限，宝钢集团大量参股海外矿石开采企业并不现实。2004年4月，宝钢集团与哈默斯利合资的宝瑞吉矿山公司在澳洲正式投产，但这种小打小闹并不足以改变宝钢在铁矿石定价权上的弱势。相关资料显示，世界排名前三位的铁矿石企业已占据世界铁矿石贸易量的70%以上，以宝钢集团的产钢量，没有能力与它们讨价还价。 银河证券高级研究员田书华博士说：“宝钢集团等中国钢铁企业只有进行真正的资产联合，才能以巨无霸的身份，赢得与铁矿石巨头平等对话的权利。” 从印度一个钢铁作坊发展成为世界第一大钢铁帝国，米塔尔的成功经验主要就两点：持续的大范围并购，再以较高的经营管理水平把被并购企业变成摇钱树。世界上像米塔尔这样的钢铁企业并不少，但持续大范围并购的则不多见。比如说，上世纪60—70年代，美国纽柯公司进行了大规模的横向和纵向并购，到1990年代，纽柯公司已经成为在短流程钢铁企业里技术最先进、成本最低的一个，但因为没有顺应行业趋势向海外实施并购式的扩张，其产量在2004年即被甩到了全球第9位。而截至2005年，米塔尔在全球4大洲的16个国家拥有钢铁工厂，雇员超过22.5万人。当年的销售总量为4920万吨，创收2264亿元人民币。米塔尔对阿塞洛的要约收购一旦获得最终批准，其产量将达全球总产量的10%。 并购依赖自身金融 美国钢铁公司是摩根资本运营成功的大手笔，也是摩根财团通过金融手段对无序竞争产业进行整合的经典案例。宝钢集团自身日渐强大的金融系统，也具备了在相当程度上解决并购所需庞大资金的能力。 过去，宝钢系因炒股而现身上市公司十大流通股股东名单的记录并不鲜见。但像今年一季度一下子出现在至少13家上市公司十大流通股名单中，却还是头一次。按照5月31日的收盘价计算，宝钢系的持股市值合计约为15.2亿元。 宝钢集团能够拿出如此多的资金投资二级市场，从一个侧面反映了其能够迅速调动的资金头寸大小。事实上，宝钢集团和上海宝钢设备检测公司通过网上申购获配475.2万股大同煤业，进一步将其随时能够调动的流动资金扩大到了近30亿元。而这些钱，应该主要来自其自身的金融系统。截至目前，宝钢集团涉足的金融领域，包括保险（华泰财产保险公司、新华人寿保险公司、